ایجاد بازار بدهی ارزی در ایران، کلید بهرهوری صندوقهای ارزی و تغییر پارادایم تأمین مالی صنایع صادراتی برای کاهش وابستگی به بانکهاست. به گزارش خبرنگار مهر، ظهور صندوقهای ارزی در اقتصاد ایران، اگرچه گامی رو به جلو برای جذب داراییهای راکد ارزی است، اما بدون ایجاد یک «بازار بدهی ارزی» منسجم، این نهادها در خلأ عملیاتی باقی خواهند ماند. تحلیلهای اخیر نشان میدهد که این صندوقها نه تنها میتوانند بستری برای شکلگیری بازار بدهی ارزی باشند، بلکه عملاً بقای آنها در گرو توسعه چنین بازاری است. در نبود این ابزار، عمده منابع صندوقهای ارزی به سمت داراییهای کمبازده هدایت میشود که مانع از کارکرد اصلی آنها در تأمین مالی بخش مولد اقتصاد میگردد. گذار از بانکمحوری به بازار بدهی؛ چرا صندوقها نیازمند اوراق ارزی هستند؟ اقتصاد ایران دهههاست که با چالش «بانکمحوری» مفرط در تأمین مالی روبروست. این وابستگی بیش از حد، فشار مضاعفی بر ترازنامه بانکها وارد کرده و عملاً آنها را از وظایف تخصصی خود دور کرده است. در این میان، صندوقهای سرمایهگذاری ارزی در بدو تولد با این پارادوکس مواجه هستند: آنها برای جذب سپردهگذاران باید بازدهی ارزی معقولی (متناسب با نرخ بهره جهانی) ارائه دهند، اما در بازارهای داخلیِ سنتی، ابزاری که بتواند هم امنیت سرمایه را تضمین کند و هم بازدهی ارزی ایجاد کند، به شدت کمیاب است. وابستگی متقابل صندوقها به بازار بدهی ارزی، یک ضرورت ساختاری است. وقتی یک صندوق ارزی شکل میگیرد، مدیران آن به دنبال «داراییهای درآمد ثابت ارزی» هستند تا ریسک پورتفوی خود را پوشش دهند. اگر چنین بازاری وجود نداشته باشد، صندوقها ناچارند منابع خود را یا در سپردههای بانکی (با نرخ بهره پایین یا ریالی) نگه دارند و یا به بازارهای پرریسک سفتهبازی ورود کنند. شکلگیری اوراق بدهی ارزی (صکوک ارزی) که توسط دولت یا شرکتهای بزرگ منتشر میشود، دقیقاً همان حلقهای است که میتواند تقاضای صندوقها برای سرمایهگذاری را با عرضه اوراق بدهی پیوند دهد. این بازار همچنین میتواند نرخ بهره ارزی واقعی را در اقتصاد کشف کند. در حال حاضر، به دلیل سرکوب مالی و نرخهای دستوری، بازار ارز دچار دوگانگی است. اگر شرکتها بتوانند اوراق ارزی منتشر کنند، نرخ بهرهای که بازار بر این اوراق تعیین میکند، معیاری واقعی برای هزینه تأمین مالی ارزی خواهد بود. این شفافیت، خود عاملی برای جلوگیری از تخصیص رانتگونه منابع ارزی است، چرا که سرمایهگذاران تنها به طرحهایی اعتماد میکنند که توجیه اقتصادی ارزی داشته باشند. بازآرایی تأمین مالی پروژههای کلان؛ پتانسیل شرکتهای صادراتی شاید بزرگترین ذینفع ایجاد بازار بدهی ارزی، شرکتهای بزرگ صادراتی کشور باشند. بخش پتروشیمی، پالایشگاهی و معدنی کشور همواره برای نوسازی تجهیزات خود به منابع ارزی نیاز دارند. تا به امروز، این شرکتها یا باید از صندوق توسعه ملی وام میگرفتند (که همواره با بوروکراسی و محدودیت همراه بوده) و یا به سیستم بانکی متوسل میشدند که خود با کمبود منابع ارزی دستبهگریبان است. با راهاندازی بازار اوراق بدهی ارزی، این شرکتها میتوانند مستقیماً از مردم و نهادهای مالی (صندوقهای ارزی) استقراض کنند. مکانیسم ساده است: شرکت صادراتی اوراق قرضه ارزی منتشر میکند؛ سرمایهگذار ارزی خود را در اختیار شرکت قرار میدهد؛ و شرکت در سررسید، اصل و سود را از محل درآمدهای صادراتی خود تسویه میکند. این چرخه، «ارز را به ارز» تبدیل کرده و ریسکهای ارزی را برای تمام بازیگران به حداقل میرساند. از سوی دیگر، این مدل تأمین مالی، «حکمرانی شرکتی» را در صنایع ایران ارتقا میدهد. برای انتشار اوراق بدهی ارزی در بازارهای بینالمللی یا حتی بازار سرمایه داخلی، شرکتها نیازمند اخذ رتبهبندی اعتباری هستند. این الزام باعث میشود شرکتهای صادرکننده برای جذب منابع، شفافیت مالی خود را افزایش دهند و استانداردهای گزارشگری مالی را بهبود ببخشند. در واقع، بازار بدهی ارزی یک انگیزه اقتصادی برای مدرنسازی مدیریت در صنایع بزرگ ایجاد میکند. با این حال، تحقق این ایده نیازمند چند پیششرط حیاتی است. نخست، بانک مرکزی باید نقشی فراتر از یک نهاد نظارتی صرف ایفا کند و به عنوان «بازارگردان» یا «تضمینکننده نقدشوندگی» برای این اوراق وارد عمل شود. دوم، زیرساختهای حقوقی بازار سرمایه باید به گونهای تغییر کند که ریسکهای بازپرداخت (مانند تحریمها یا تغییرات ناگهانی مقررات ارزی) برای خریداران اوراق به حداقل برسد. اگر شرکت منتشرکننده نتواند تعهدات ارزی خود را انجام دهد، مکانیسمهای حقوقی باید به سرعت از حقوق سرمایهگذاران صیانت کنند. در نهایت، ایجاد بازار بدهی ارزی نه یک انتخاب، بلکه یک ضرورت برای خروج از بنبستهای تأمین مالی است. صندوقهای ارزی اگر به ابزارهای بدهی مجهز شوند، از ابزارهای صرفاً پساندازی به بازوهای قدرتمند سرمایهگذاری تبدیل خواهند شد که میتوانند موتور محرک پروژههای کلان صادراتی باشند. این همافزایی، ساختار تأمین مالی کشور را از وابستگی به سیستم بانکی به سمت تأمین مالی مبتنی بر بازار حرکت میدهد که خود، زیربنای ثبات اقتصادی در بلندمدت است.
