وقایع تلخ سال ۱۳۹۹ دیگر در کمین بورس؟!

به گزارش بورس نیوز، در هفتههای اخیر، بحث نرخ بهره بار دیگر به یکی از موضوعات اصلی فضای اقتصادی کشور تبدیل شده است. بخشی از این توجه به دلیل انتشار خبرهایی درباره احتمال افزایش نرخهای سود و بخشی دیگر ناشی از اظهارات وزیر اقتصاد درباره ضرورت انجام اصلاحات اقتصادی است؛ اصلاحاتی که از سالها پیش درباره آن صحبت شده، اما همچنان اجرای کامل آن با ابهام همراه است. با این حال، برای فعالان بازار سرمایه یک پرسش اساسی وجود دارد؛ آیا افزایش نرخهای بهره میتواند روند بورس تهران را متوقف کند یا آنکه بازار سرمایه سالهاست خود را با چنین شرایطی تطبیق داده است؟ کدام نرخ بهره برای بورس مهمتر است؟ وقتی از نرخ بهره صحبت میشود، معمولاً سه نرخ مختلف مورد توجه قرار میگیرد؛ نرخ بهره بینبانکی، نرخ سود سپردههای بانکی و نرخ بازده اوراق دولتی. نرخ بهره بینبانکی این روزها در محدوده ۲۴ درصد قرار دارد، اما این نرخ بیشتر بازتابدهنده وضعیت نقدینگی بانکهاست و لزوماً تصویری دقیق از هزینه تامین مالی در اقتصاد ارائه نمیدهد. از سوی دیگر، نرخ سود سپردههای بانکی به صورت رسمی حدود ۲۳ درصد اعلام میشود، اما در عمل بسیاری از بانکها برای جذب منابع، سودهایی به مراتب بالاتر پرداخت میکنند. بنابراین، اعداد رسمی تنها بخشی از واقعیت اقتصاد ایران را نشان میدهند و نمیتوان صرفاً بر مبنای آنها درباره رفتار سرمایهگذاران قضاوت کرد. اما برای بازار سرمایه، مهمترین متغیر چیز دیگری است؛ نرخ بازده بدون ریسک چرا نرخ بازده بدون ریسک اهمیت دارد؟ هر سرمایهگذار پیش از خرید سهام، یک سوال ساده از خود میپرسد؛ آیا بازده مورد انتظار این سرمایهگذاری ارزش پذیرش ریسک را دارد؟ پاسخ این سوال وابسته به نرخ بازده بدون ریسک است. اگر سرمایهگذار بتواند بدون تحمل ریسک، بازدهی قابل قبولی به دست آورد، طبیعی است که برای ورود به داراییهای پرریسک، بازدهی بیشتری مطالبه کند. در اقتصاد ایران، اوراق دولتی و بهویژه اخزا یکی از مهمترین معیارهای سنجش این نرخ محسوب میشوند. بازدهی این اوراق در مقاطع مختلف به سطوحی نزدیک به ۴۰ درصد رسیده و همین موضوع باعث شده سرمایهگذاران با دقت بیشتری به ارزشگذاری سهام نگاه کنند. به همین دلیل، اثرگذاری نرخ بازده بدون ریسک بر بورس بسیار عمیقتر از تغییرات ظاهری نرخ سود سپردههاست. آیا افزایش سود سپرده به معنای پایان رونق بورس است؟ تجربه سالهای گذشته نشان میدهد پاسخ این سوال الزاماً مثبت نیست. اقتصاد ایران مدتهاست با نرخهای بهره بالا زندگی میکند و بسیاری از بانکها نیز عملاً سودهایی فراتر از نرخهای رسمی پرداخت کردهاند؛ بنابراین اگر سیاستگذار صرفاً نرخهای موجود را به رسمیت بشناسد یا افزایش محدودی در سود سپردهها ایجاد کند، بعید است که بازار سرمایه با شوک جدی مواجه شود. بازار سهام در طول سالهای اخیر بارها نشان داده که بیش از آنکه به نرخهای اعلامی واکنش نشان دهد، به متغیرهایی مانند سودآوری شرکتها، تورم، نرخ ارز و چشمانداز اقتصاد کلان حساس است. به عبارت دیگر، افزایش محدود نرخ سود سپرده شاید بتواند بخشی از جریان نقدینگی را جابهجا کند، اما به تنهایی نمیتواند موتور بورس را خاموش کند. هزینه واقعی تامین مالی؛ زخمی قدیمی اقتصاد ایران بهتر است برای فهم بهتر این یادداشت بدانیم که یکی از مشکلات مزمن اقتصاد ایران، هزینه بالای تامین مالی است. بسیاری از بنگاهها برای دریافت تسهیلات بانکی با محدودیتهای متعدد مواجهاند و حتی شرکتهای شفاف نیز برای دسترسی به منابع مالی باید فرآیندهای طولانی و پرهزینهای را طی کنند. در سالهای اخیر، انتشار اوراق بدهی و تامین مالی جمعی به عنوان جایگزین مطرح شدهاند، اما این مسیرها نیز بدون هزینه نیستند. الزام به ارائه ضمانتنامه، کارمزدهای متعدد و زمان طولانی تامین منابع باعث میشود هزینه نهایی تامین مالی برای برخی بنگاهها به سطوح بسیار بالایی برسد. به همین دلیل، گاهی مشاهده میشود که کسبوکارها حاضرند نرخهای بازدهی بسیار بالا را بپذیرند؛ نه صرفاً به دلیل نرخ سود، بلکه به این علت که زمان در شرایط رکود و کمبود نقدینگی، خود یک دارایی ارزشمند است. بازار سهام هنوز ارزنده است؟ بورس تهران طی ماههای اخیر رشد قابل توجهی را تجربه کرده و بخشی از فاصله خود با ارزش ذاتی شرکتها را کاهش داده است؛ بنابراین دیگر نمیتوان با اطمینان گفت که کل بازار در محدوده ارزنده قرار دارد. با این حال، همچنان در برخی صنایع فرصتهای جذابی دیده میشود. پالایشیها، بخشی از بانکهای بزرگ، برخی شرکتهای صنایع غذایی و دارویی و همچنین تعدادی از نمادهای سیمانی، همچنان از منظر بنیادی مورد توجه فعالان بازار قرار دارند. البته تجربه بورس تهران نشان داده که رفتار سرمایهگذاران همواره کاملاً منطقی نیست. گاهی رشد یک صنعت میتواند به سرعت به سایر گروهها سرایت کند و موجی از خوشبینی را در سراسر بازار ایجاد کند؛ موضوعی که بارها در دورههای رونق مشاهده شده است. چه چیزی میتواند بورس را تهدید کند؟ اگر بخواهیم مهمترین تهدید بازار سرمایه را نام ببریم، شاید افزایش نرخ سود سپرده در اولویتهای بعدی قرار گیرد. در شرایط فعلی، ریسکهای سیاسی، تحولات اقتصاد کلان و چشمانداز سودآوری شرکتها، عوامل تعیینکنندهتری برای بورس هستند. اما یک سناریو میتواند معادلات را تغییر دهد؛ افزایش شدید نرخ بازده اوراق دولتی. اگر دولت برای تامین مالی خود ناچار شود اوراقی با نرخهای بسیار بالا منتشر کند، نرخ بازده بدون ریسک به سطحی خواهد رسید که بسیاری از سهام دیگر توان رقابت با آن را نخواهند داشت. در چنین شرایطی، سرمایهگذاران سختگیرتر میشوند و تنها شرکتهایی میتوانند جذاب باقی بمانند که از جریان نقدی پایدار، سودآوری مناسب و چشمانداز روشن برخوردار باشند.